监管协同与高收益债券市场建设
作者：马保明 2021-09-15 14:41 新传播 【字号：大 中 小】
监管竞争贯穿我国债券市场发展进程，监管竞争和监管协同，各有侧重，互为依存。选择监管竞争或强调监管协同，取决于社会效益最大化和监管质量要求。最优监管是监管竞争和监管协同的有机统一。我们要站在全局高度，辩证看待监管行为调整。监管竞争带来监管放松，引致公司债发行人资质下沉，造成高收益债券规模膨胀。监管机构要从实际出发，争取化债券违约风险为发展机会。坚持市场化导向，厘清监管边界，实施监管协同。发挥比较优势，做好顶层制度设计、技术平台搭建和保障工作，培育和建设高收益债券市场。
（三）监管竞争的效用
监管竞争打开了制度边界，对债券市场发展起到重要推动作用。凡事都有两面性，监管竞争对市场和经济的影响是双重的，集中展现为正面效应和负面冲击。
1.监管竞争的正向效应
监管机构具有一种天然的、内在的扩张趋势，以实现自身利益诉求，并与日益增长的金融需求相契合。监管机构往往在履行工作职责的同时，追求编制最大化、追求预算最大化、追求领地最大化、追求较高的公共声誉等。法律不完备时，适应环境变化，监管机构需要拥有“剩余立法权”。同理，监管机构也有“剩余执法权”（Katharina Pistor,Chenggang Xu，2002） [6]。我国监管机构肩负监管职责和发展任务。监管职责和发展任务两相比较，监管机构倾向于容易做出成绩的发展目标，相对忽视费力不讨好的监管本位。监管竞争压力的存在，促使监管机构提高监管效率，提供优质服务；压缩监管机构的寻租空间，弱化监管机构自利行为，降低市场主体交易成本；监管标准不一致，为各类市场主体提供了非唯一选择权，满足了多样化市场需求，提升了市场主体的感受。2019年，中国债券市场成为全球第二大债券市场。这与监管机构的深度参与和主动探索密不可分。换言之，监管竞争不无益处。
2.监管竞争的负面效应
适度监管竞争是有好处的，但当监管竞争过度逐底，或者监管竞争成为市场桎梏，监管竞争的负外部性就会凸显出来。监管竞争与一般市场竞争不同，监管机构仅承担有限竞争成本，大概率不会优胜劣汰。即使竞争失利，只是监管机构的权威、效力大打折扣，或者归并监管机构，不可能“一刀切”地裁员增效。进而言之，监管机构作为规制的提供者，不会为因监管竞争给市场主体带来的后果买单。绝大部分监管竞争成本转移到了第三方，转嫁给了市场和社会承担。监管竞争诱发监管套利，影响交易效率。比如，银行间AAA信用债正回购利率较低，质押比例较高，有时高达95%；交易所市场AA+信用债正回购利率较高，质押比例一般不超过80%。如果某个机构融资能力强，完全可以在银行间正回购融入资金，在交易所逆回购融出资金，实现无风险套利。再如，银行间和交易所托管结算体系不一致，造成债券转托管过程中出现时滞，降低投资效果。监管竞争带来监管放松，生成系统性风险隐患。监管机构为了巩固和扩大领地，迎合市场需要，不断放松监管尺度，出台“以邻为壑”政策，往往会激发市场的投机行为，导致风险转移和风险积聚，降低了社会总体福利。比如，多层嵌套的债券型联结产品，似乎全能满足各个监管机构的要求，不做穿透无法解构产品的本原，底层资产的风险延伸得不到检视，杠杆不断放大，无形中抬高整体风险水平。总之，监管竞争净效用依赖国家和社会对监管竞争正、负面效应的综合性评价，同时要结合政治和经济情形，现实金融和经济体系的吸收状况来做判断。
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